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　　来源：证券之星

　　作为国内粉末冶金行业龙头企业 ，东睦股份（600114.SH）2025年三大新材料平台收入创下新高
，实现营收净利双增长，但2026年一季度增长动能明显放缓
。同时 ，公司资产运营端压力显现
，回款与去库存压力激增。

　　证券之星注意到，东睦股份正加速推进对核心子公司上海富驰高科技股份有限公司（下称“上海富驰”）剩余34.75%股权的收购 。这一旨在夯实MIM业务布局的战略举措 ，暗藏着标的业绩波动 、大客户集中的多重隐忧，叠加超4亿元的商誉持续悬顶
，使得这场战略收购的长期价值与潜在风险并存
。

　　01． 应收账款
、存货双高

　　东睦股份主要从事粉末冶金新材料的研发、生产和销售，主要产品涵盖粉末压制成形产品（P&S） 、软磁复合材料（SMC）
、金属注射成形产品（MIM）三大类 ，致力于为新能源和高端制造提供材料解决方案及增值服务。

　　近年来
，全球制造业向高端化、智能化 、绿色化深度转型，特别是人形机器人
、AI算力、高端消费电子等快速发展 ，为粉末冶金及相关精密制造行业带来发展机遇 。2025年
，东睦股份整体经营态势向好，全年实现营收60.37亿元 ，同比增长17.39%；对应归母净利润5.36亿元
，同比增长34.95%
。

　　受益于汽车 、消费电子等行业发展机遇，东睦股份三大新材料技术平台主营业务收入均创历史新高。2025年 ，P&S
、SMC和MIM分别实现营收25.32亿元、9.31亿元 、25.4亿元
，同比分别增长13.21%、3.24%
、29.26% 。但产品利润端呈现分化特征，P&S、MIM的毛利率分别同比增加0.53 、4.14个百分点 ，分别为24.52%
、28.21%，而SMC的毛利率则同比减少4.59个百分点至16.94%
。

　　进入2026年
，东睦股份的增长动能明显放缓。一季度，公司实现营收15.37亿元 ，同比增长5.32%；对应归母净利润1.26亿元
，同比增长12.69% 。而2025年一季度营收、归母净利润增速分别为32.41% 、37.61%
。

　　细分各产品，SMC营收延续增长态势 ，实现收入2.42亿元
，同比增长约27.37%；MIM收入6.84亿元，业绩增速较2025年同期的65.86%放缓至7.89%。作为传统基本盘的P&S则实现负增长 ，收入同比下滑4.79%至5.96亿元 。

　　证券之星注意到
，营收增速放缓之际，东睦股份资产运营效率出现明显恶化 ，应收账款与存货“双高 ”问题凸显。公司2025年末的应收账款为15.89亿元
，占当期总营收的26.32%
。而2026年一季度末的应收账款规模为15.23亿元，增速高于同期营收增速 ，占同期营收的比重高达99.12%，回款压力激增。从历史同期对比来看
，东睦股份的应收账款从2023年一季度的8.99亿元增长至2025年一季度的14.37亿元，资金回笼能力持续弱化 。

　　与此同时 ，东睦股份的存货压力也在加大
，2026年一季度末存货规模高达11.36亿元，占到同期营收的73.92%
。同期资产减值损失为697.63万元 ，同比增长46.49%。若后续存货积压问题未能有效改善
，存货跌价风险或将进一步侵蚀利润 。

　　02． MIM业务的加码与减值隐忧

　　近日，东睦股份收购上海富驰事项继续推进 ，公司已完成财务数据更新并提交重组报告书上会稿
。东睦股份拟通过发行股份及支付现金的方式收购上海富驰34.75%股权
，并募集配套资金。

　　此次交易对价曾一度下调，34.75%股权的整体交易价格从最初的7.35亿元调减至6.73亿元 ，配套募资额也从5.48亿元缩减至5.15亿元 。募集资金将分别用于支付本次重组现金对价
、高强轻质MIM零件及模组生产线技术改造及增产项目
，投入金额分别为1.54亿元、3.61亿元
。

　　证券之星了解到，2020年 ，东睦股份以10.35亿元完成对上海富驰75%股权的并购。2023年9月，上海富驰通过增资扩股引入投资者
，东睦股份的持股比例稀释至63.75% 。2025年2月，东睦股份以675万元拿下上海富驰0.5%股权 ，持股比例增厚至64.25%
。

　　本次交易完成之后
，东睦股份对上海富驰的持股比例将从64.25%提升至99%。上海富驰为东睦股份MIM业务的重要子公司，本次交易有助于进一步夯实并深入上市公司在MIM领域的投资布局 。

　　同时 ，此次交易同步设置了业绩承诺条款
，上海富驰2026-2028年实现的经审计税后净利润分别不低于2.22亿元 、2.37亿元和2.34亿元。

　　然而，并表后的上海富驰业绩并不稳定
。2021-2023年 ，上海富驰处于亏损或微盈状态
，分别实现净利润1006.99万元
、-2781.82万元、301.42万元 、-5561.63万元。2024年及2025年盈利情况有所好转，分别录得净利润1.67亿元
、3.7亿元 。值得一提的是 ，2021年
，因上海富驰出现亏损，东睦股份计提商誉减值8417.62万元 ，直接拖累了上市公司的利润水平
。

　　此外，上海富驰还面临大客户集中加剧的问题。2024年及2025年
，其前五大客户贡献的营收占比分别为60.73%、65.54% 。其中，上海富驰来自某产业链客户的收入占比分别为47.86% 、56.54% ，经营风险高度集中
。

　　值得一提的是
，上海富驰还与上述客户存在排他性合作约定，主要影响MIM材料及物料的开发及量产 ，这使其难以拓展同类别的其他客户资源。2024年及2025年
，上述排他性约定涉及的产品收入占该产业链客户营收贡献的近四成 。

　　由于本次交易系同一控制下的企业合并，因此东睦股份不新增商誉
。但这并不意味着商誉风险完全消除 ，东睦股份对上海富驰的4.3亿元商誉仍存续。而上海富驰2023年大幅亏损与2024年扭亏为盈的主要原因之一均与消费电子产品需求有关 。若未来下游消费电子行业需求不及预期
，或产业链核心客户经营策略发生较大变化、与其合作关系被其他供应商替代，都可能导致上海富驰业绩再度“变脸
”进而引发商誉减值风险 ，直接冲击公司利润水平
。（本文首发证券之星
，作者|陆雯燕）

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